国信证券：上涨过后 如何客观判断AI的拥挤度？

　　来源：国信证券

　　核心结论：①年初以来AI 相关板块领涨，传统板块明显跑输 ，4 月反弹行情中结构分化愈加明显。②综合持仓结构 、交易热度
、超额轮动三大视角看
，目前AI 硬件、电新拥挤度较高但或尚未达到极致，AI 应用 、资源品热度回落至适中水平 ，消费地产热度仍偏冷 。③市场震荡向上趋势不改，结构上结合行业拥挤度均衡配置
，重视科技成长主线、战略资源
、以及白酒地产
。

　　近期各行业表现分化较大，“光电”领涨 ，传统价值表现不佳。为研究各行业当前的拥挤度到了何种程度
，我们在下文将分别从持仓结构、交易热度 、超额收益三个视角分别来对比分析 。

　　持仓结构方面，通信
、电新拥挤度较高但未达到极致 ，消费、地产等热度较低。26Q1 基金重仓股明细正式披露
，26Q1 基金重仓股行业持仓市值占比较大的主要为通信 、电力设备等；电子
、有色金属占比较25Q4 环比已明显回落，但仍处历史高位水平；食品饮料、房地产 、医药生物等行业占比仍在低位波动
。当前持仓集中度和基金抱团现象均不明显 ，基金持仓拥挤度或未达到极致。一看持仓占比较高行业的集中度
，电力设备
、通信等行业距离单一行业持仓临界值20%仍有一定距离 。二看基金抱团现象，26Q1 约有12 个二级行业超配比例明显增加 ，数量处13 年以来46%的中位水平
，可见抱团现象并不明显
。

　　交易热度方面，CPO 板块拥挤度提升至历史高位 ，资源品、消费等拥挤度有所下行。我们综合考虑各行业换手率 、成交额占比与自由流通市值占比的比值
、估值这三个指标所处05 年以来历史分位水平，综合衡量行业交易热度情况 。一方面
，热度较高的行业中，以CPO 为代表的通信设备、元件持续提升 ，计算机 、资源品高位回落
。另一方面
，消费、非银等行业热度仍偏冷。

　　超额收益方面，通信
、电新等行业已转向超涨 ，消费、地产非银等板块已超跌 。历史上当一个行业大幅跑赢大盘后
，热度短期可能已达高位水平，其超额收益容易阶段性趋于收敛 ，我们采用各行业在RRG 图中所处的位置来比较各个行业在长短期维度下相对大盘的走势
。一方面
，通信 、电新等行业于近期已从过渡区转向超涨区；另一方面，部分消费
、地产非银、传媒计算机于近期转向超跌。

　　短期市场震荡向上趋势不改 ，结构上行业配置应适当均衡 。往后看
，尽管因地缘冲突反复和业绩披露期到来，市场短期或以震荡为主 ，但在海内外积极因素推动下，市场震荡向上趋势不改
。一方面
，外部环境整体趋于缓和，叠加5 月中旬中美领导人会晤有望就部分核心领域进一步强化共识 ，有望推动市场风偏回升。另一方面
，一季度财政支出正靠前发力，国内稳增长政策发力正推动基本面改善 。结构上 ，伴随着风险偏好修复
，产业趋势向上的科技成长等高景气主线弹性更大。另外，重视安全考量下的战略资源品 、以及白酒地产相关板块
。

　　风险提示：地缘局势恶化超预期
、国内经济修复出现波动。